Medtech – Bewertungsabschlag trotz aufgehelltem Wachstumsausblick

Das Kapital technologieaffiner Investoren ist in den vergangenen Jahren fast ausschließlich in eine Richtung geflossen: Halbleiter und KI-Infrastruktur. Andere, ebenfalls aussichtsreiche Wachstumssektoren blieben dabei auf der Strecke – kaum einer so sichtbar wie der Medizintechnik- und Zulieferbereich. Mittlerweile notiert der Sektor nahe am 10-Jahres-Tief, mit einem Forward-KGV von 19,1x gut 20% unter seinem langjährigen Durchschnitt. Auf den ersten Blick verwundert dies, denn nach Jahren der Post-Corona-Normalisierung hellt sich der Ausblick auf: Bis 2029 soll sich das durchschnittliche EPS-Wachstum mehr als verdoppeln. Historisch korrelierten die Multiplen im Sektor immer stark mit den Wachstumsraten. Außerdem hat der Sektor durch einen hohen Anteil wiederkehrender Erlöse und hohe Hürden für KI-Disruption genau die defensiven Eigenschaften, die in einem zunehmend heißlaufenden (KI)-Markt ein Portfolio diversifizieren sollten. Mehr als genug Gründe, einmal genauer auf die kurz- und langfristigen Einflussfaktoren zu schauen.

Gegenwind aus vielen verschiedenen Richtungen

Aktuell überlagern sich mehrere Belastungsfaktoren – wenig überraschend angesichts der massiven Multiplenkompression. Temporärer Gegenwind kommt von Kostendruck durch höhere Öl- und Chippreise im Zuge der Iran-Eskalation bzw. als Folge des Booms beim Ausbau von Rechenzentren. Zudem drücken US-Zölle auf Aluminium und Stahl auf die Margen. Die Trump-Administration hat im September 2025 eine Untersuchung zu Medizintechnik-Importen eingeleitet – als Präzedenzfall gilt der 25-%-Zoll auf Automobile und Autoteile. Die Unsicherheit belastet das Investorensentiment – eine Entscheidung wird in den kommenden Wochen erwartet. In Reaktion auf die Zollpolitik des US-Präsidenten investieren zahlreiche Medizintechnikunternehmen bereits vor einer Entscheidung in Nearshoring-Kapazitäten, was die Kostenbasis dauerhaft erhöht. Die Budgets der größten US-Kunden von Medtechunternehmen, die Krankenhäuser, stehen durch verschiedene Faktoren unter Druck. Einerseits sind die Subventionen, die die Prämienzahlung eines Versicherten auf max. 8,5% seines Haushaltseinkommens begrenzten, für 2026 nicht verlängert worden. Laut Schätzungen aus September 2025 und ersten Hochrechnungen 2026 dürfte nur ein Drittel der Betroffenen zu anderen Plänen wechseln. Der Rest, rund 4,8 Millionen US-Amerikaner, könnte seine Absicherung komplett verlieren – muss im Notfall aber dennoch von Krankenhäusern, dann ohne Vergütung, behandelt werden. Außerdem verschiebt diese Gruppe nicht-akute Behandlungen, was die Einnahmenseite der Krankenhäuser reduziert. Verstärkt wird der Effekt durch direkte Einschnitte bei der staatlichen Vergütung, die mehr elektive Eingriffe in den ambulanten Bereich verlagern und deren Erstattung auf Arztpraxis-Niveau senken. Im Ergebnis meldete HCA Healthcare, der größte private Krankenhausbetreiber der USA, für das zweite Quartal 2026 einen Rückgang bei stationären Operationen um 2,3% und ambulanten Eingriffen um 3,4%. Bei elektiven, stationären Fällen – die für Medizintechnikunternehmen wegen des hohen Implantat- und Materialanteils pro Eingriff besonders relevant sind – liegt das Minus year-to-date sogar bei 6%. Auch andere wichtige Medtechkunden wie Arztpraxen und ASCs bekommen die wachsende Unversichertenquote zu spüren.

Auch der zweite große Medtech-Markt, China, schwächelt: Die staatlich geförderte Krankenhausbeschaffung von Medizintechnik fiel in den ersten fünf Monaten 2026 um rund 12% gegenüber dem Vorjahr, der Ausschreibungsmarkt insgesamt schrumpfte im ersten Quartal sogar um über 14%. Verschärft wird die Nachfragesituation durch eine Anti-Korruptions-Kampagne im Krankenhaussektor, die die Unsicherheit erhöht. Dazu kommt, dass sich der Wettbewerb in China intensiviert. Einerseits holen chinesische Anbieter technologisch auf, andererseits übt die Regierung Preisdruck auf importierte Medizintechnik aus und fördert heimische Hersteller – seit 1. Januar 2026 erhalten inländische Produkte bei Staatsausschreibungen einen Preisbewertungsvorteil von 20%. Der europäische Medizintechnikmarkt leidet neben angespannter Haushaltslage aufgrund schwachen Wachstums und hoher Investitionen in Aufrüstung außerdem unter regulatorischer Unsicherheit, die den Marktstart für KI-gestützte Medizinprodukte verzögert. In Japan bremst ein anderer Mechanismus die Nachfrage nach Medizintechnik: Der anhaltend schwache Yen und die allgemeine Teuerung lassen die Einkaufspreise für Medizintechnik vielerorts über die staatlich fixierten Erstattungssätze steigen.

Auf der Makroebene belasten die höheren Zinsen die grundsätzliche Investitionsbereitschaft und Finanzierungsfähigkeit sowohl der Krankenhäuser wie auch staatlicher Akteure. Da Alterungskosten die größte langfristige Ausgabenposition der öffentlichen Haushalte sind, wächst der Druck auf Erstattungssätze und Gesundheitsbudgets in den meisten OECD-Märkten. Für Medtech-Hersteller bedeutet das: Das strukturelle Nachfragewachstum dürfte bestehen bleiben, die Preissetzungsmacht gegenüber Kostenträgern dagegen tendenziell sinken.

Und dann ist da GLP-1, von vielen Investoren als große Bedrohung für den Sektor gelesen: Weniger Übergewicht bedeutet vermeintlich automatisch weniger Herzkrankheiten, weniger Bedarf an künstlichen Hüften oder Magenverkleinerungen. Das Bild ist jedoch differenzierter, als die Schlagzeilen suggerieren. Bei Herzkatheter-Eingriffen (PCI) rechnet die Boston Consulting Group in einem Stressszenario mit einem jährlichen Rückgang von bis zu 3 %, bei peripheren Gefäßeingriffen laut Spezialisten-Einschätzung mit rund −1,2%. Umgekehrt profitieren kontinuierliche Glukosemessung (+5 % p.a.) und – etwas kontraintuitiv – Knieersatz-Operationen. Vormals wegen ihres BMI ungeeignete Patienten werden nach GLP-1-induziertem Gewichtsverlust operationsfähig, was 5–10 % zusätzliche Eingriffe bedeuten könnte. GLP-1 dürfte damit eher ein Verschiebungs- als ein Verdrängungsthema für den Sektor sein.

Zarter Hoffnungsschimmer – langfristige Treiber ungebrochen

Diesen zahlreichen Belastungen stehen jedoch auch erste zarte Hoffnungsschimmer gegenüber. Die post-Corona-Normalisierung hat viele Verzerrungen beseitigt, Fallzahlen und Krankenhausbudgets nähern sich wieder einem Gleichgewicht an. Nach dem Urteil des Obersten Gerichtshofs gegen pauschale Zölle hat die US-Zollbehörde bereits angefangen, die Erstattungen auszuzahlen, was zumindest teilweise die neuen Zollbelastungen ausgleicht. Auch auf der Flow-Ebene gibt es zumindest ein historisches Vorbild, das Mut macht: Nach drei Jahren in Folge mit Nettoabflüssen verzeichnete BioPharma dieses Jahr wieder leichte Nettozuflüsse – Medtech als angrenzender Bereich profitierte in der Historie oft mit Zeitverzug von dieser Dynamik. Die günstigen Bewertungen im Sektor haben auch zu einem deutlichen Anstieg des M&A-Volumens geführt: Nach einem deutlich niedrigeren Niveau in den Vorjahren stieg es 2025 auf ein Dekaden-Hoch von 97,6 Mrd. USD, und mit 36,5 Mrd. USD im ersten Halbjahr 2026 hält das Momentum an.

Auch die Faktoren, die den Sektor strukturell attraktiv machen, sind weiterhin intakt und erklären die mittelfristig erwartete Wachstumsbeschleunigung. Die demografische Basis wächst unaufhaltsam weiter: Bereits 2018 überholte die Zahl der Über-65-Jährigen weltweit erstmals die Zahl der Kinder unter 5 Jahren. Mitte der 2030er soll es zudem erstmals mehr Über-80-Jährige als Neugeborene geben. Auch der wachsende Wohlstand in Schwellenländern bleibt ein struktureller Treiber: Indiens staatliche Krankenversicherung zählte 2019 noch 5 Millionen Krankenhausbehandlungen, sechs Jahre später waren es kumuliert über 103 Millionen, getragen sowohl von wachsender Inanspruchnahme als auch von der schrittweisen Ausweitung auf neue Bevölkerungsgruppen wie Senioren über 70 und Gig-Worker. In China haben sich Durchdringung und Pro-Kopf-Prämien der privaten Krankenversicherung binnen einer Dekade vervier- beziehungsweise verachtfacht – getrieben gerade von Mittel- und Oberschicht, die zunehmend über die Basisversorgung hinaus nachfragen.

Auch der kontinuierliche Innovationszyklus des Sektors bleibt intakt. Anders als bei vielen kleinen Biotech-Unternehmen, wo der Erfolg an einer einzelnen Studie oder Zulassungsentscheidung hängt, verläuft Innovation in der Medizintechnik meist graduell und kumulativ. Strukturelle Herztherapien sind ein gutes Beispiel: Die FDA erweiterte die Zulassung für den Aortenklappenersatz per Katheter (TAVR) in vier Schritten über acht Jahre – 2011 zunächst für inoperable Patienten, 2012 für Hochrisikopatienten, 2016 für Patienten mit mittlerem Risiko und 2019 schließlich für Niedrig-Risiko-Patienten. Jede Erweiterung erschloss eine neue, größere und gesündere Patientengruppe, bei kürzeren Erholungszeiten und besseren Langzeitergebnissen als die vorherige Zulassungsstufe.

Künstliche Intelligenz dürfte dem Sektor einen weiteren Wachstumsschub geben. Großer Profiteur ist die OP-Robotik: KI-gestützte Bildgebung und OP-Planung verändern zunehmend Diagnostik und Eingriffsvorbereitung, gleichzeitig kommen neue minimalinvasive Verfahren auf den Markt. Der globale Markt für OP-Robotik soll laut Branchenschätzungen bis 2035 um jährlich knapp 9 % wachsen. Auch neue Geschäftsfelder lassen sich mit KI erschließen: So hat der Brillenhersteller EssilorLuxottica durch zwei Übernahmen eine Lösung für KI-gestützte Früherkennung von Augenerkrankungen entwickelt und skizziert eine Vision, in der das Auge als Fenster zur Früherkennung systemischer Krankheiten genutzt werden kann. Die Optikerfilialen würden sich so zu verteilter Gesundheitsinfrastruktur entwickeln, der adressierbare Markt könnte damit weit über klassische Sehkorrektur hinausreichen.

Wie unterschiedlich die Be- und Entlastungsfaktoren sich auf die Geschäftsmodelle der einzelnen Unternehmen auswirken, hat die aktuelle Berichtssaison gezeigt: Während Titel mit überzeugenden Zahlen wie Medpace oder GE HealthCare deutlich zulegen konnten, wurden Unternehmen mit enttäuschenden Quartalsausblicken wie Danaher und Intuitive Surgical trotz bereits davor im Jahresverlauf gefallenen Kursen erneut stark abverkauft. Günstig kann also noch günstiger werden – hier ist Selektion entscheidend.